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金多多配資認(rèn)為，A股現(xiàn)階段不具備鋪開操作的條件。直接上市融資方式對資本市場基礎(chǔ)建設(shè)提出極高要求，這涉及到建立健全長效監(jiān)管機制、壓實發(fā)行人及中介機構(gòu)責(zé)任、投資者教育等。天相投顧董事長林義相建議，可以逐漸創(chuàng)造條件，以增發(fā)作為試點，這具有可操作性。
獨角獸最愛的菜
12月22日，美國證券交易委員會表示，批準(zhǔn)紐交所提出的直接上市計劃(primary direct floor listing)。
直接上市不是新鮮事。2018年全球最大流媒體音樂服務(wù)商Spotify就以直接上市(direct listing)方式登陸紐交所，相比傳統(tǒng)IPO而言，可以不用聘請承銷商，無需舉辦路演和限售股東股票。但今年新規(guī)的重大突破在于，“直接上市”可以發(fā)行新股融資。
據(jù)新規(guī)，在符合公開發(fā)售基礎(chǔ)要求以外，紐交所直接上市計劃中，發(fā)行人還需要滿足兩個條件中的任意一項：一是掛牌日開盤集合競價時，公開募集至少1億美元;二是掛牌之前，通過開盤集合競價出售的股票總值，以及公司公眾持股的總市值之和，不低于2.5億美元。
該新制度安排對哪些類型企業(yè)更有吸引力?新制度利好有知名度的中大型公司，特別是業(yè)務(wù)線清晰、客戶持續(xù)增長較快、商業(yè)模式有顛覆性的企業(yè)。“這種公司不愁有沒有投資方，若以公司利益最大化的角度來考慮，它們應(yīng)該會更傾向選擇直接掛牌融資?！?/p>
業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，正由于好項目不缺投資者，獨角獸更有底氣選擇直接上市，不用再看投行眼色。
從過往案例來看，選擇直接上市方式的企業(yè)多為獨角獸。截至12月29日，僅少數(shù)企業(yè)選擇直接上市，主打大數(shù)據(jù)分析的Palantir市值為446億美元;團(tuán)隊任務(wù)管理工具開發(fā)商Asana市值46億美元;前述的Spotify市值585億美元;美國職場即時通訊應(yīng)用Slack的母公司，市值244億美元。
權(quán)衡利弊各有各說
紐交所作出上市改革計劃的起因，不僅是為了吸引獨角獸，更重要的是為投資者提供公平和有效的定價，并增加投資者以首次發(fā)行價格購買股票的機會。
據(jù)了解，風(fēng)投Benchmark Capital高級合伙人Bill Gurley曾指出，在傳統(tǒng)IPO承銷過程中，承銷商一般會壓低發(fā)行價，如果該公司股票實現(xiàn)超額認(rèn)購，承銷商就能獲得更高的承銷費用，這剝削了發(fā)行人的應(yīng)有收益。
紐交所直接掛牌融資的定價機制中，有兩個關(guān)鍵因素決定發(fā)行方是否能成功直接掛牌融資：第一是發(fā)行方跟SEC公開提交并生效的首日集合競價區(qū)間;第二是掛牌當(dāng)日通過二級市場集合競價的最終競價價格。
在他看來，這打破以承銷商為主的IPO定價傳統(tǒng)，突出市場化的掛牌詢價和定價機制，目的是要發(fā)揮市場對于價值發(fā)現(xiàn)的決定性作用。
但有市場觀點認(rèn)為，以承銷商為主的IPO定價傳統(tǒng)仍然有其優(yōu)勢，即資質(zhì)平庸的企業(yè)如果選擇直接上市，事實上難以與其他股票直接競爭獲得“金主”垂青，IPO定價和新股表現(xiàn)可能會不及預(yù)期，不如由承銷商“包裝”推薦，承銷商擁有數(shù)十年積累的資源網(wǎng)絡(luò)。
投行的承銷業(yè)務(wù)不是簡單的賣股票，需要給IPO公司進(jìn)行價值挖掘、定價，以及承擔(dān)IPO兜底風(fēng)險和穩(wěn)定發(fā)行后的股價。“如果企業(yè)直接上市并募資，企業(yè)就要承擔(dān)投行這些功能，所付出的成本估計比外包給投行要高出很多。這對投資者信心一定程度上大打折扣，導(dǎo)致發(fā)行價格遠(yuǎn)低于正常的IPO;當(dāng)股價低于發(fā)行價時，企業(yè)承擔(dān)穩(wěn)定器功能時要付出更大成本。
A股看到了什么
A股能否借鑒紐交所的直接上市制度，引發(fā)市場關(guān)注，但業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，時機條件還不成熟。
A股現(xiàn)階段不可能鋪開，目前條件不具備。“沒有專業(yè)中介機構(gòu)的股票發(fā)行前提，是要有嚴(yán)格的法律法規(guī)，不打折扣的監(jiān)管以及發(fā)行人承擔(dān)完全的責(zé)任，并通過發(fā)行人與中介機構(gòu)的商業(yè)合同把后者的責(zé)任做實?！?/p>
可以逐漸創(chuàng)造條件，考慮到上市公司相比IPO企業(yè)更被投資者熟悉，可以嘗試A股增發(fā)項目先行借鑒紐交所的直接掛牌融資制度，上市公司自由選擇是否聘請承銷商抑或顧問?！扒疤崾且欢ㄒ鋵嵃l(fā)行人責(zé)任，要達(dá)到信息披露要求，即真實、準(zhǔn)確、完整、及時，不能打折扣;監(jiān)管措施也必須落實到位?！?/p>
深圳一名資深投行人士表示，要想落地直接上市融資制度，需要有非常成熟的資本市場基礎(chǔ)建設(shè)，比如要建立健全長效監(jiān)管機制;壓實發(fā)行人及中介機構(gòu)責(zé)任;投資者教育;市場出清機制;豐富的風(fēng)險對沖手段等。
上述問題一直以來也同樣是SEC所重視的。在SEC宣布批準(zhǔn)紐交所直接上市計劃的同日，SEC委員在聲明中強調(diào)，“我們必須記住，直接上市仍然是注冊發(fā)行，聯(lián)邦證券法的反操縱條款仍然適用，并且將有各種各樣的參與者參與首次發(fā)行，他們都將履行重要的看門人職能，包括發(fā)行人的財務(wù)顧問，迄今為止，直接上市的企業(yè)中，也有參與傳統(tǒng)IPO的投行”。
據(jù)了解，在SEC批準(zhǔn)紐交所的計劃之前，雙方經(jīng)歷長時間的爭執(zhí)，投資者保護(hù)問題就是焦點。
至今SEC內(nèi)部仍有不同聲音，美東時間12月23日，SEC兩位委員表態(tài)不支持直接上市，擔(dān)憂可能未顧及投資者保護(hù)問題。她們稱“紐交所的提議代表了一個本可以是充滿希望和創(chuàng)新的實驗。但不幸的是，這一規(guī)定未能解決投資者保護(hù)方面的真正問題。因此，金多多配資表示，我們無法支持這種特定的方法。在深入研究具體細(xì)節(jié)之前，我們認(rèn)為，必須承認(rèn)，目前的上市進(jìn)程遠(yuǎn)未達(dá)到完美。除此以外，這種結(jié)構(gòu)通常會對發(fā)行人征收相對較高的費用。市場參與者和SEC應(yīng)繼續(xù)探索創(chuàng)新IPO流程并使之現(xiàn)代化的途徑，但不能以犧牲投資者保護(hù)為代價?！?/p>
